摘 要
母公司担保是指母公司作为担保人，为归入兼并报表规划的子公司融资供给担保增信。到2018年7月20日，母公司担保债券余额超越担保公司担保债券余额，是存量规划最大的一类担保债。
运用隐含评级办法剖析增信作用，母公司担保增信作用弱于担保公司；民企和其他企业母公司担保增信作用显着弱于央企和当地国企增信作用；分职业看，钢铁、有色金属、采掘职业母公司担保增信作用最弱。
咱们从支撑志愿和支撑才能两维度构建母公司担保剖析结构，既站在集团公司层面剖析集团全体的盈余才能和融资才能，又解构了母公司与子公司的联系、集团各子公司状况。
（1）子公司位置决议母公司对其支撑志愿，从持股份额、子公司主营事务是否为集团的中心事务、子公司对集团的赢利贡献度进行考量。
（2）支撑才能要点剖析集团公司的融资才能：一是从集团公司融资结构及融本钱钱判别未来融资可得性，重视非标债款占比、债券融资占比以及母公司新发行债券融本钱钱，二是集团公司备用流动性，包含银行授信未运用额度、已注册未运用的债券融资额、股权质押份额、受限财物占比等。
比较央企和当地国企，民企和其他企业母公司担保债发行人主体评级全体较低，且母公司担保增信作用偏弱。咱们聚集民企和其他企业母公司担保，对数据可得的18家母公司担保的民企和其他企业进行数据发掘和扼要整理。
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一、母公司担保债券概览
在陈述《担保债和担保公司资质，了解一下？》中，咱们根据担保人性质、担保人与发行人的联系将债券担保类型分为五类：担保公司担保、相关方担保、非相关方担保、银行担保和建造基金担保，其间担保公司、相关方担保和非相关方担保累计占比达96%。本篇陈述，咱们对相关方担保中的母公司担保进行剖析。
母公司担保是指母公司作为担保人，为归入兼并报表规划的子公司融资供给担保增信。从担保债余额看，到2018年7月20日，母公司担保债券余额为5492.4亿，超越担保公司担保债券余额5390.7亿。母公司担保债券类型以公司债为主。到2018年7月20日，母公司担保的公司债占比达71%。其间，一般公司债余额为2408.6亿，占比44%；私募债余额为1500.7亿，占比27%。母公司担保的企业债和中票别离占比17%和9%。
按公司特点分类
从公司特点看，比较其他担保类型，母公司担保债央企和民企比重较高。到2018年7月20日，母公司担保的央企债券余额为1573亿，占比达28.6%，而担保公司和非相关方担保的央企债券低于5%。以中石化、中石油、大唐集团、招商局集团为代表的央企集团凭仗本身强壮的本钱实力，为子公司债券融资供给不行吊销连带责任担保。母公司担保的民企债占比7.1%，仅次于非母公司相关方担保民企债（12.8%），高于担保公司担保民企债（4.6%）和非相关方担保民企债（3.3%）。
按主体评级分类
从主体评级看，母公司担保债主体评级AA+和AAA中高评级占比达60%，高于担保公司AA+及以上担保债（19.2%）和非相关方担保AA+及以上担保债（30%）。母公司担保债主体评级AAA首要集中于央企，AAA级央企母公司担保债余额占比超越85%。民企和其他企业母公司担保债的发债主体偏弱，AA级占比别离为46.5%和66.4%，AA-及以下占比别离为10%和8.5%。
分职业看，城投、房地产、修建装修母公司担保债余额均超越700亿，排名前三。采掘、交通运输、归纳和公用事业担保债余额均超越300亿。商业贸易职业母公司担保债主体资质最弱，AA及以下占比高达89%，房地产、城投、非银金融、机械设备职业AA及以下占比超越50%。交通运输、轿车、采掘、化工和公用事业职业母公司担保债主体资质较高，AAA级占比均超越60%。
按持股份额分类
咱们依照持股份额对母子公司联系进行分类，其间，母公司持股100%为全资子公司，持股大于50%为肯定控股子公司，持股不超越50%为相对控股子公司。从股权联系看，肯定控股子公司占比41.8%最高，全资子公司和相对控股子公司占比别离为31.5%和26.7%。其间，全资子公司担保债首要集中于当地国企，债券余额为1275.7亿。央企肯定控股子公司担保债余额874亿，占比最高为55.6%。民企和其他企业相对控股子公司担保债余额占比较高，别离为49.8%和39.6%。
分职业看，修建材料职业相对控股子公司担保债占比92.1%最高，医药生物和有色金属相对控股子公司担保债占比均超越80%。非银金融、商业贸易和城投全资子公司担保债占比超越50%。房地产职业全资、肯定控股和相对控股子公司担保债占比别离为36%、26.8%和37.2%。修建装修职业肯定控股子公司担保债占比64%。
二、从隐含评级看母公司担保增信作用
理论上的担保效能是指担保债券经过担保增信，其债项评级比主体评级进步的等级，如主体评级AA的债券选用担保后，其债项评级为AA+，即担保效能为1个等级。但因为外部评级存在虚高的现象，理论办法并不能有效地比照不同担保类型的担保效能，咱们选用隐含评级办法剖析母公司担保效能。
债券发行时隐含评级是经过票面利率和收益率曲线推导而来，能够相对实在反映商场对债券的点评。比方主体评级AA+的债券，假定其票面利率刚好等于发行日同期限同债券类型AA级收益率曲线的收益率，那么该债券的隐含评级为AA级。
咱们选取债券类型为中票、企业债和公司债的担保债作为样本，因为项目收益债与主体资质联系不大，样本中除掉项目收益债，一起除掉收益率曲线无对应数据的债券，样本券共1504只。咱们选用中债中短期收据收益率曲线、中债企业债收益率曲线、中证公司债收益率曲线别离对相应类型债券进行拟合。
具体办法：①对不同评级赋值；②核算每只债券对应收益率曲线（同类型、同期限）在发行日不同评级的收益率；③比照债券票面利率和各评级收益率，运用插值法核算债券的隐含评级；④核算债券增信分数，增信分数=隐含评级-发行时主体评级。
调查不同担保类型的增信作用，担保公司的增信作用全体最佳且集中度较高，3/4分位数和1/4分位数增信分数相差不到1个等级。从中位数水平看，母公司担保增信作用仅次于担保公司担保，非母公司相关方担保增信作用最弱。从个券增信作用差异程度看，非母公司相关方担保和母公司担保增信作用个券差异较大，3/4分位数和1/4分位数增信分数别离相差1.61和1.42。
民企和其他企业母公司担保增信作用显着弱于央企和当地国企增信作用。央企母公司担保增信作用全体最佳且个券差异化相对较小，3/4分位数和1/4分位数增信分数相差0.7左右。从中位数水平看，民企和其他企业母公司担保增信分数较央企和当地国企增信分数相差超越1个等级。从个券增信作用差异程度看，当地国企母公司担保个券增信作用差异最大，3/4分位数和1/4分位数增信分数相差1.52。
分职业看母公司担保增信作用，钢铁、有色金属、采掘职业母公司担保增信作用最弱，中位数水平的隐含评级低于外部主体评级超越1个等级；房地产、机械设备和化工职业增信作用也偏弱，中位数水平的隐含评级低于外部主体评级超越0.7个等级，反映商场对产能过剩职业认可度较低，即便发行人主体评级较高且由母公司供给担保，但并不能有效地下降融本钱钱（票面利率）。交通运输、修建材料、修建装修、医药生物、公用事业和城投，母公司担保增信作用相对较好。
三、支撑志愿和支撑才能两维度评判母公司担保效能
比较央企和当地国企，民企和其他企业母公司担保债发行人主体评级全体较低，且母公司担保增信作用偏弱。咱们构建了母公司担保剖析结构，并聚集民企和其他企业母公司担保，对数据可得的民企和其他企业母公司担保进行数据发掘和扼要整理。
母公司担保是集团公司为子公司融资供给支撑的常见方法。集团公司内部，母公司往往经过财政管控方法装备资金，以进步集团全体资金运用功率。因而，剖析母公司担保，咱们既要站在集团公司层面剖析集团全体的盈余才能和融资才能，也需求解构母公司与子公司的联系、集团各子公司状况。
咱们从支撑志愿和支撑才能两个维度剖析母公司担保。子公司在集团中的位置决议了母公司对其的支撑志愿，能够从三方面考量：一是母公司对子公司的持股份额；二是子公司主营事务是否为集团的中心事务；三是子公司对集团的赢利贡献度。
支撑才能方面，首要站在集团公司层面，首要剖析集团全体盈余才能、负债水平缓融资才能，重视集团内部相关担保带来的或有负债危险。其间，融资才能剖析最为重要。比较单一公司主体，一方面，集团公司本部进行融资相当于添加一个融资主体，并且本部融资依托集团全体实力，进步融资便利性。另一方面，集团内部母子公司、子公司之间能够相互供给担保、财物抵质押等融资支撑。
集团融资才能首要从两方面考量：一是从集团公司融资结构及融本钱钱判别未来融资可得性，重视非标债款占比、债券融资占比以及母公司新发行债券融本钱钱，比方福星股份本部债券融资占比高，但随着房企发债收紧，公司在17年未发债，18年债券票面利率较高。二是集团公司备用流动性，包含银行授信未运用额度、已注册未运用的债券融资额、股权质押份额、受限财物占比等。
其次，解构集团各子公司财物占比、赢利贡献度和占用集团资金状况，假如存在其他子公司盈余才能偏弱且长时间占用集团资金状况，会成为集团公司的连累，下降母公司担保效能。被担保的子公司净赢利占兼并报表比重长时间超越100%，往往阐明集团其他子公司盈余才能偏弱。假如从集团层面剖析，发现集团公司流动性严重、再融资压力大，咱们能够回归母公司报表，从母公司现金流、可变现财物方面评价担保效能。
咱们根据母公司担保剖析结构，对数据可得的18家母公司担保的民企和其他企业进行数据发掘和扼要整理。图表12反映子公司（被担保人）在集团中的位置，图表13反映集团公司全体负债水平缓融资才能。
